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中信宏观点评8月经济数据:基本面弱于预期 财政货币料将进一步

作者:匿名
阅读量:3512
时间:2019-12-02 16:16:33

 

资料来源:花旗宏观研究

核心视图

8月份的数据显示,在内外压力下,实体经济仍处于底部,工业增加值和投资增速疲软,工业增加值增速达到2009年以来的最低水平。然而,投资水平仍然是房地产“独领风骚”,而且还会有进一步回落的压力。回顾过去,我们预计随后的财政和货币政策将进一步努力。我们预计将在第四季度提前发行部分明年的特别债务配额,而实际融资利率预计将在近期进一步下调,以支持经济增长。

事件

2019年9月16日,国家统计局发布了2019年8月的经济增长数据。2019年8月,规模以上工业增加值同比增长4.4%,比7月份下降0.4个百分点。1-8月,中国固定资产投资(不含农民)达到4006.28亿元,同比增长5.5%,1-7月下降0.2个百分点。8月份,社会消费品零售总额3386亿元,同比增长7.5%,汽车以外消费品零售总额增长9.3%。1-8月,全国房地产开发投资84589亿元,同比增长10.5%,1-7月略有下降0.1个百分点。

摘要

◇工业增加值进一步减弱,短期工业生产压力没有缓解。2019年8月,规模以上工业增加值同比增长4.4%,同比下降0.4个百分点,超过市场预期(5.4%),达到2009年以来的最低增长水平。然而,按部门划分,采矿、制造业和公用事业行业的附加值增长率有所放缓。另一方面,8月份出口交货值大幅下降,8月份同比增长率为-4.3%,突显出美国最近提高关税后对中国出口的不利影响。

◇投资:制造业再次走弱,房地产弹性预计“难以支撑”,明年第四季度预计提前发放专项债务额度,支持固定资产投资。2019年1月至8月,全国固定资产投资(不含农民)同比增长5.5%(前值为5.7%),环比下降。其中,由于国内外需求疲软和制造业信心不足,制造业投资增长率略有下降。1月至8月累计增长率为2.6%,一个月为负增长。得益于低基数和政策力度的小幅提升,基础设施投资有所反弹,1月至8月的全面累计增长率上升0.3个百分点,至3.2%。然而,房地产开发投资增速仍处于两位数高位,同比增长10.5%,1月至7月略有下降0.1个百分点。我们认为,房地产的韧性将在第四季度后明显减弱。固定资产投资需要反周期调整政策的支持。随后的财政和货币政策将陆续出台。

◇消费:排除汽车整体稳定增长,消费表现必须是光明的。8月份,社会消费品零售总额同比增长7.5%(前者为7.6%,去年同期为9.0%)。国家统计局宣布排除汽车总数的增长率为9.3%,比上个月上升0.5个百分点。由于上一次促销带来的需求透支的影响,汽车消费增速继续下降5.5个百分点至-8.1%,但汽车以外的其他商品类别增速相对稳定。其中,强制性消费表现突出,选择性消费(不包括房地产)混合,房地产相关消费相对稳定。回顾过去,由于经济增长放缓和居民债务增加等因素,今年社会福利增长中心有望向下移动。然而,由于商品房销售的利好,需求透支对汽车消费负面影响的减弱,以及税费减免的渐进效应,社会福利增长中心不会大幅下降,预计将保持稳定。

◇反周期调整将开始逐步增加,财政和货币政策将继续增加。在7月至8月经济基本面走弱的情况下,第三和第四季度的经济增长显然将面临压力。我们预计,随后的货币政策水平将继续引导实际融资利率的下降,而mlf预计在不久的将来会将lpr利率下调10-15个基点。在财政政策层面,预计明年部分特别债务额度将在第四季度提前发放,从而有助于基础设施投资在第四季度企稳回升,形成实际投资。

文本

◇工业:工业增加值徘徊在较低水平,制造业承压情况不会改变。

工业增加值进一步减弱,短期工业生产压力没有减轻。2019年8月,规模以上工业增加值同比实际增长4.4%,较之前的低增长率进一步下降0.4个百分点,明显低于市场预期的5.4%和我们预期的5.3%,为2009年以来的最低值。就发电量而言,8月份发电量为6682亿千瓦时,同比增长1.7%,略有上升,但仍处于弱势。就工业增加值而言,经过季节性调整后,8月份环比增长率略升至0.32%,比7月份上升0.13个百分点(图1)。

内部和外部需求都是拖累,所有行业都在放缓。行业观察显示,8月份,矿业同比增长3.7%(环比增速放缓2.9个百分点);制造业同比增长4.2%(环比下降0.3个百分点);电、热、气、水的生产和供应增长5.9%(比上个月下降1.0个百分点),而上下游生产均有所减弱。其中,矿业工业增加值增长率明显下降。从重点制造业分行业来看,8月份普通装备制造业增长0%,特种装备制造业增长3.3%,增速环比下降。然而,汽车制造业8月份略有回升,月增长率为4.3%,推动1月至8月的累计增长率从0.8个百分点回升至-1.0%。另一方面,八月份贸易摩擦的增加也影响了工业生产。8月份,出口交货值大幅下降,8月份同比增长-4.3%。其中,与出口高度相关的计算机、通信和其他电子设备制造业仅增长4.7%,比上个月下降1.4个百分点,突显出美国近期关税上调对中国出口的不利影响。

◇投资:制造业再次走弱,房地产弹性预计“没有木材难以支撑”

固定资产投资方面,2019年1-8月,全国固定资产投资(不含农民)增长5.5%(前值为5.7%),比上年略有下降,房地产投资仍是主要贡献。其中,固定资产民间投资2369.6亿元,同比增长4.9%,1-7月下降0.5个百分点,民营企业制造业投资势头减弱。1月至8月,第二产业环比下降0.5个百分点。其中,矿业投资增长26.2%,增速下降1.2个百分点。制造业投资增长2.6%,增长率下降0.7个百分点。电、热、气、水生产供应投资增长0.4%,增长0.4个百分点。三大产业方面,由于内外需求疲软,制造业信心不足,制造业投资增速略有下降,1-8月累计增速为2.6%,同比下降0.7个百分点,单月负增长。得益于基数低和政策力度的小幅提升,基础设施建设投资有所回升,1月至8月全面累计增长0.3个百分点至3.2%。然而,房地产开发投资增速仍处于两位数高位,同比增长10.5%,1月至7月略有下降0.1个百分点。

其中,制造业继续走弱,与相对底部的工业增加值增速保持同步,短期内难以大幅提升。自第二季度以来,制造业投资增长率一直保持在底部,在3%左右的范围内。从库存周期、企业利润、企业资产增长率、贷款需求指数等前瞻性指标来看,目前的趋势将会继续,而美国自9月份以来对中国征收的关税增加对企业的生产和投资预期产生了新的负面影响。以下政策需要明显的支持,以帮助制造业投资增长率稳定在低水平并恢复。降低成本和稳定信心是这些政策的关键。

就基础设施投资而言,低基数有助于整体增长率在较低水平上回升,但资金来源仍然受到限制。预计明年的特别债务限额将在第四季度提前发放。1月至8月,基础设施投资增速略升至3.19%,增幅0.3个百分点。分析显示,由于去年同期基数较低,这一上升趋势并不令人惊讶,但幅度仍略低于我们的预期。从拆分的角度来看,与中央财政投入密切相关的铁路和道路运输业投资增长迅速,1-8月铁路增长11%,道路运输业增长7.7%。但是,从地方财政的角度来看,由于今年以来实施的减税和收费不断制约着地方政府收入的增长速度,而且最近土地收入也因监管更加严格而有所下降,基础设施建设的资金来源仍然相对受限。如果缺乏进一步的财政支持,与基础设施建设相关的后续资金来源将相对有限。我们预计,财政部将在不久的将来提前在第四季度发布明年的地方债务特别配额,从而补充基础设施建设所需的部分资金,进一步支持基础设施增长。

在房地产领域,尽管融资正在收紧,但投资增长率仍然很高,预计第四季度将开始大幅下降。1月至8月,房地产开发投资累计同比增速比上个月下降0.1个百分点至10.5%。尽管增速有所放缓,但总体增速仍然很高。具体来说,新建筑面积从1月到8月增加了8.9%,比1月到7月的增长率低0.6个百分点。同时,竣工面积累计增长率为-10%(前值为-11.3%),两者之间的剪刀差缩小,而建筑面积增长率保持稳定,累计增长率为8.8%,比前值低0.2个百分点。接下来,新建筑和竣工之间的增长差距将继续缩小。我们认为,在融资紧张的情况下,房地产开发商也将加快推进销售集合规模,销售面积的增长仍有改善空间。因此,我们应该保持相对乐观的后续房地产相关消费。然而,从投资增长的角度来看,房地产开发基金的增速一直在不断放缓。从领导层的角度来看,从第四季度开始,房地产投资的增长率将面临更大的压力。预计从第四季度开始,房地产对固定资产投资增长率的支撑作用将显著减弱。

◇消费:排除汽车的整体稳定增长,我们必须选择一个光明的消费表现。

2019年8月,社会消费品零售总额3386亿元,同比名义增长7.5%(实际增长5.6%,同比名义增长7.6%,同比9.0%)。单位以上消费品零售总额达到11772亿元,增长2.0%(前一年为2.9%,去年同期为6.0%)。谢晓的名义增长率和实际增长率均下跌0.1个百分点(图9),而八月份的零售物价指数和消费物价指数与上月相同,分别为1.8%和2.8%。因此,佘晓名义增长率与实际增长率之间的相对变化与零售物价指数和消费物价指数数据中反映的消费价格基本一致。

汽车消费增长放缓继续拖累社会支出,但必须强调消费增长。8月份,整体消费增速为7.5%,但统计局公布的不含汽车的总消费为3084.5亿元,增速为9.3%,因此汽车对整体消费的拖累依然显著。受前期汽车消费提升导致后续需求透支的影响,汽车消费增速进一步回落。8月份汽车消费增速为-8.1%,比7月份下降5.5个百分点。中国汽车协会的数据还显示,8月份汽车销量增长了-6.9%,比上个月下降了2.6个百分点(图10)。如果不考虑汽车消费对整体社会福利的拖累,其他商品的消费增长将加快,同比增长0.5个百分点。在其余商品中,消费是8月份最显著的增长。在八月份必须选择消费的五大类商品中,除了日用品的增长率与上月持平外,其他四大类商品,如粮食、石油、食品、饮料、酒精、烟草、服装、鞋帽的同比增长率均有不同程度的回升。八月份配额以上的四类商品零售分别增长12.5%、10.4%、12.6%和5.2%。与选择性消费相比,强制性消费的重要特征是波动性较小。因此,在经济内部和外部压力更大的背景下,强制性消费作为一个整体仍能比选择性消费有更好的表现。此外,强制性消费的稳步增长也可能受益于增值税大规模零超额削减带来的消费增长。(图11)

选择性消费喜忧参半,而房地产相关消费总体稳定。8月份的可选支出喜忧参半。其中,化妆品、文化办公用品和通讯设备同比分别增长12.8%、19.8%和3.5%,比上个月分别增长3.4%、5.3%和2.5%。然而,与上月相比,黄金、白银、珠宝、中西医药和石油产品的同比增长率分别为-7%、7.7%和-1.2%、5.4%、3.9%和5.5%。由于本月商品房销售面积和销售量的回升,房地产相关消费总体稳定。8月份,商品房总销售面积同比下降0.6%,比上个月增长0.7%。商品房销售总额同比增长6.7%,比上个月增长0.5个百分点。相应地,与房地产相关的消费中家电和建筑装饰材料的同比增长率分别为4.2%和5.9%,比上个月分别增长1.2%和5.5%。然而,与上月相比,家具消费小幅下降0.6个百分点,至5.7%。总体而言,房地产相关消费保持相对稳定。(图12)

回顾过去,与房地产相关的消费和汽车消费可能会回升并提振消费。由于房地产融资的收紧,房地产开发商可能会加快商品房的销售。房地产销售增长极有可能保持稳定和正增长,这将进一步提振房地产相关消费。另一方面,与8月份相比,9月份的汽车消费可能会回升。9月初需求透支的负面影响逐渐减弱,汽车市场的传统旺季、更多的本土车展、中秋节假期等多种有利因素可能导致汽车消费略有回升。总体而言,由于经济增长放缓、家庭债务上升等因素,今年社会福利增长中心有望下移,但与此同时,减税和减费的效果正在逐渐显现,房地产相关消费和汽车消费的逐步改善在一定程度上可以支撑消费。

在其他方面,大学生就业困扰有所缓解,整体就业状况有所改善。调查中的失业率比上个月下降了0.1个百分点。1-8月,城镇新增就业岗位984万个,完成全年规划目标的89.5%。8月份,全国城市调查失业率为5.2%,比上个月下降0.1个百分点。统计局发布的全国城市调查失业率显示,25-59岁人口的失业率为4.5%,比上个月下降了0.1个百分点。8月份,大学生(20-24岁及以上)的失业率比上个月下降了1.9个百分点。31个主要城镇的失业率为5.2%,与上月持平(图13)。上月调查中失业率较高的主要原因是在大学生就业期间。在7月份的调查中,短期就业市场的供需不匹配推高了失业率。然而,本月大学生就业形势的改善导致了整体就业形势的改善。然而,仅从基本面来看,国内经济面临的内部和外部压力更大。自9月1日以来,美国对中国征收了新一批3000亿美元的关税,税率为15%。对外贸易的压力比8月份进一步加大。因此,整体就业压力仍在增加。

◇反周期调整将开始逐步增加,财政和货币政策将继续增加。

在7月至8月经济基本面走弱的情况下,第三和第四季度的经济增长显然将面临压力。我们预计,随后的货币和财政政策将进一步努力支持经济增长。

在货币政策层面,我们预计央行将进一步引导实际融资利率下降。mlf预计在不久的将来将lpr的利率降低10-15个基点,从而推动LPR的利率下降15-20个基点,有助于缓解实体经济融资偏高的问题。在财政政策层面,预计明年第四季度将提前发行部分专项债券,规模预计在5000亿元左右,有助于基础设施投资在第四季度稳定反弹,形成实物投资,有助于年末社会金融增速保持在10.5%以上。

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